если инвесторы осознают что финансовый риск предприятия возрос без компенсации в увеличении доходов
На Уолл-стрит паника из-за инфляции. Как инвестору защитить свой портфель
Довольно продолжительный период низкой инфляции, который наблюдался в прошлом году во многих странах мира, в 2021-м сменился резким ростом цен. К середине 2021-го годовая инфляция в США достигла 13-летнего максимума в 5,4%, в еврозоне к сентябрю она поднялась до 3,4% против отрицательных 0,3% декабре, а в России с 19 по 25 октября разогналась до 7,97%.
Одна из причин сильного роста инфляции в мире — триллионные вливания мировых центробанков в экономику, отметили экономисты, опрошенные газетой The Wall Street Journal. По их словам, свою лепту в рост цен также внесли сбережения, которые население накопило во время локдаунов, и вакцинация, которая позволила людям выходить из дома и тратить деньги. Все это вызвало всплеск потребительского спроса, позволяя многим предприятиям значительно поднять цены.
Еще одной причиной роста цен стали серьезные нарушения в глобальных производственных и логистических цепочках после пандемии, рассказала руководитель отдела макроэкономического анализа финансовой группы «Финам» Ольга Беленькая. Это привело к тому, что предложение стало сильно отставать от спроса.
Эффект «узких мест» (нехватка материалов, комплектующих, работников, увеличение задержек и стоимости транспортировки) усилился избыточным стимулированием спроса в 2020–2021 годах в развитых экономиках и ускоренной политикой перехода на чистую энергетику в Европе и Китае, что стало одной из причин острого дефицита энергоресурсов и вызвало резкий рост цен.
Уолл-стрит предупреждает — инфляция с нами надолго
Споры о том, надолго ли пришла высокая инфляция, на Уолл-стрит идут уже не первый месяц.
Некоторые из представителей финансового мира считают, что рост цен будет временным. По мнению основательницы Ark Invest Кэти Вуд, нормализации цен будут способствовать высокие технологии — развитие в области искусственного интеллекта, новых накопителей энергии, робототехники, блокчейна и геномного секвенирования. Об этом она заявила в Twitter в ответ на твит Илона Маска о том, что инфляция в ближайшее время будет высокой.
Inflation has flared in response to COVID-related supply chain bottlenecks and oil supply constraints but, IMHO, the powerful and converging deflationary forces associated with AI, energy storage (EVs!), robotics, genomic sequencing, and blockchain technology will bend the curve. https://t.co/DxGLRWe2P6
Сооснователь Twitter и финтеха Square Джек Дорси на прошлых выходных заявил, что ожидает ухудшения ситуации — по его мнению, миру грозит гиперинфляция. «Гиперинфляция изменит все. Это уже происходит», — написал он в своем Twitter, а в комментариях добавил: «Это скоро произойдет в США, а значит, и во всем мире».
Hyperinflation is going to change everything. It’s happening.
Наконец, знаменитый инвестор-активист Карл Айкан на прошлой неделе предупредил, что в один прекрасный день рынки заплатят цену за политику, которую сейчас проводят Федеральная резервная система и Конгресс США. Выступая на CNBC, он сказал, что из-за чрезмерной денежной массы и растущей инфляции рынки США могут столкнуться с серьезными проблемами.
Рынок ждет тейперинга
В минувшую пятницу глава ФРС Джером Пауэлл заявил, что из-за сбоев в цепочках поставок инфляция может вырасти еще. «Я считаю, что время для сворачивания (tapering) [программы скупки активов] пришло», — сказал он.
Рынок ждет, что ФРС официально объявит о начале постепенного сокращения программы выкупа активов после заседания 2–3 ноября.
Стратегия Buy the Dip перестает работать
На трудности в экономике начал реагировать и рынок. Эксперты обращают внимание, что поведение и стратегии инвесторов стали заметно меняться в последнее время. На это, в частности указывает то, что намного реже стала срабатывать стратегия «Покупай на спадах» (Buy the Dip).
Директор аналитического департамента инвесткомпании «Фридом Финанс» Вадим Меркулов уверен, что разгон инфляции — основная причина, из-за которой наблюдается охлаждение к стратегии Buy the Dip.
«Инфляционные издержки уже сейчас отражаются на прибыли компаний. Многие компании начали снижать свои прогнозы по прибыли. По нашему мнению, при продолжении текущих тенденций стратегия Buy the Dip становится рискованной. Риск роста процентных ставок остается высоким, в этой связи наиболее уязвимы компании технологического сектора, так как многие из них не генерируют прибыли», — говорит эксперт.
Глава отдела смешанных активов британской Janus Henderson Investors Пол О’Коннор предупредил, что следующий год может стать настоящим испытанием для рынка рисковых активов. «Рост цен на товары, который мы видели в этом году, — это всего лишь генеральная репетиция большой истории в следующем году», когда бум в секторе услуг приведет к росту затрат на рабочую силу, заявил он Bloomberg.
Риск состоит в том, что в какой-то момент инфляционное давление станет настолько сильным, что вынудит центральные банки решительнее ужесточать политику, что более проблематично для рисковых активов, сказал О’Коннор.
Григорий Жирнов, инвестиционный стратег «ВТБ Мои Инвестиции»: «В этих условиях [высокая инфляция и резкое замедление роста экономики] инвестору нужно иметь диверсифицированный портфель и быть готовым к волатильности в ближайшие месяцы.
В случае более агрессивного ужесточения монетарной политики в США ставки по казначейским облигациям США (US Treasures) могут продолжить рост, что окажет давление на акции роста (технологические компании, биотехнологии и прочее). В то же время сырьевые товары (металлы, нефть, золото) могут пользоваться повышенным спросом при дальнейшем ускорении инфляции».
Станислав Клещев, инвестиционный стратег «ВТБ Мои Инвестиции»: «Полагаем, что после снижения в последние месяцы вновь становится интересно золото и акции золотодобывающих компаний. Привлекательны фонды денежного рынка, а также еврооблигации ресурсных компаний-экспортеров из развивающихся стран с сильными кредитными профилями.
Антон Скловец, аналитик «Фридом Финанс»: «Если мы говорим об инфляции в России, то инструменты, которые могут помочь, это:
Стагфляция — мегариск для рынков. Что это и как защититься инвесторам
В мировой экономике нарастают стагфляционные силы. Об этом все громче кричат заголовки газет, предупреждают многие аналитики.
Стагфляция — явление, сочетающее в себе три фактора: вялый экономический рост или его отсутствие ( стагнация ), высокую инфляцию и безработицу.
Такое сочетание резко сокращает центробанкам пространство для маневра. Поднять ставки и тем самым обуздать инфляцию невозможно без ущерба экономике — как правило, повышение ставок ведет к замедлению экономического роста. Верно и обратное — снижение ставок поддерживает экономику, но еще больше взвинчивает инфляцию.
В этих условиях быстрее растут производственные затраты, что снижает рентабельность компаний. Спрос и рост прибыли не оправдывает прогнозов, к тому же повышение ставок центробанков приводит к росту стоимости обслуживания и рефинансирования долга, отметила руководитель отдела макроэкономического анализа финансовой группы «Финам» Ольга Беленькая.
Есть ли о чем беспокоиться инвесторам?
«Сейчас мы наблюдаем во многих странах мира первые признаки одновременного замедления роста экономики и усиления инфляционного давления», — пишет руководитель отдела макроэкономического анализа финансовой группы «Финам» Ольга Беленькая.
Текущая ситуация, по словам Беленькой, вызвана серьезными нарушениями в глобальных производственных и логистических цепочках после пандемии. Они усилились в третьем квартале из-за того, что распространение более заразного дельта-штамма привело к новым локдаунам, особенно во многих странах Юго-Восточной Азии. В этом регионе расположены основные мощности по производству полупроводников и автомобильных комплектующих.
Эффект «узких мест» (нехватка материалов, комплектующих, работников, увеличение задержек и стоимости транспортировки) усилился избыточным стимулированием спроса в 2020–2021 годах в развитых экономиках и ускоренной политикой перехода на чистую энергетику в Европе и Китае. Это стало одной из причин острого дефицита энергоресурсов и вызвало резкий рост цен.
Сильно выросли цены на потребительские товары, в частности на продукты питания. В США индекс потребительских цен достиг 13-летнего максимума — 5,4%. В России с 12 по 18 октября годовой показатель потребительской инфляции разогнался до 7,78%.
Все это затормозило восстановление экономики после пандемии. На таком фоне консенсус Refinitiv ожидает замедления роста ВВП некоторых крупнейших стран: в США — до 3,8% в третьем квартале после 6,7% во втором, в Великобритании — с 5,5% до 1,5%, в Японии — с 0,5% до 0,2%, в России — с 10,5% до 4,65%. В Китае в третьем квартале рост составил 0,2% после 1,3% во втором.
Насколько вероятен в сложившихся условиях сценарий стагфляции в мировой экономике? Мнения экспертов разошлись.
«Стагфляция уже здесь»
«Можно утверждать, что умеренная стагфляция уже происходит, — писал экономист Нуриэль Рубини еще в конце августа. — Инфляция растет в Соединенных Штатах и во многих странах с развитой экономикой, и рост резко замедляется, несмотря на массивные денежно-кредитные и бюджетные стимулы».
«Стагфляционный сценарий не слишком вероятен»
Не согласен с коллегами главный стратег инвестиционной компании «Атон» Александр Кудрин. «Стагфляционный сценарий сейчас не слишком вероятен», — сказал он в интервью «РБК Инвестициям». По мнению эксперта, ситуация не соответствует стагфляции по всем трем ключевым меркам. Он отметил, что экономический рост все еще находится на высоком уровне, безработица сокращается, а часть экономистов считает, что высокая инфляция — это временное явление.
По итогам сентября безработица в США составила 4,8% — минимум с апреля 2020 года. На пике пандемии в апреле 2020 года она достигала 14,7%.
ВВП США во втором квартале вырос на 6,7%. В еврозоне ВВП рос на 2,2% во втором квартале 2021 года.
Эксперт предположил, что восстановительный рост конца 2020 года в некоторых странах и в 2021 году оказался слишком быстрым, поэтому сейчас темпы роста замедляются. Он также отметил, что влияние на экономику оказывает пандемия — а ведь еще в начале года ожидалось, что вакцинация избавит мир от коронавируса.
Александр Кудрин уверен, что экономике просто требуется небольшая пауза, чтобы перестроиться и выйти на устойчивые темпы роста. «То, что мы находимся, скорее, в начале нового цикла роста — в этом я почти не сомневаюсь», — сказал Александр Кудрин. По его мнению, на паузу мировой экономике понадобится чуть больше года (три-четыре-пять кварталов).
Россия находится в лучшем положении — помогает ориентированность на сырье
Россию, безусловно, ждет снижение экономического роста, отметил Егор Сусин. Однако «Россия стоит несколько особняком от других стран — мы выигрываем от роста цен на энергоносители, от роста спроса на энергоносители», — считает он. В Россию поступает большой приток валюты благодаря экспорту металлов, энергоносителей, удобрений и продуктов питания. Тем самым поддерживается экономический рост.
С другой стороны, страна сильно зависит от импорта товаров конечного потребления и инвестиционных товаров, которые могут и дальше расти в цене достаточно сильно. И это формирует риски более высокой инфляции, отметил Сусин. Но, по его словам, эти риски не такие сильные, как в странах — импортерах энергоресурсов. Последние сейчас под двойным ударом, так как и энергия, и импортируемые товары сильно дорожают.
Финансовые компании, технологии, валюты, сырье — эти активы помогут пересидеть стагфляцию
Александр Кудрин уверен, что во время стагфляции хорошо себя будут чувствовать крупные технологические компании. Он связывает это с ускоренной цифровизацией мировых экономик. Эксперт ожидает, что данный сектор продолжит активно развиваться после того, как цифровизация различных компаний сделала большой шаг вперед в прошлом году и в первой половине нынешнего года.
Помимо этого, в текущих реалиях, когда мы проводим больше времени дома, довольно хорошие перспективы роста будут у компаний, которые ориентированы на виртуальные развлечения — будь то игры или онлайн-кино, добавил Кудрин.
«В сценарии стагфляции возрастает спрос на защитные активы — как от возможного сокращения спроса, так и от высокой инфляции», — пишет Ольга Беленькая. Эксперт выделила активы, которые помогут отчасти сохранить капитал:
По мнению аналитиков «Тинькофф Инвестиций», уверенно чувствовать себя в период высоких цен и падения спроса также могут валюты стран — экспортеров энергоносителей, включая рубль. «Если же стагфляция примет оборот 1970-х годов, чего мы не ожидаем, то в таком случае лучше максимально обезопасить себя и пересидеть такое время в валютах различных стран», — предупредили эксперты.
Анализ событий, «распаковка» компаний, портфели топ-фондов — в нашем YouTube-канале
Тема 6. Долгосрочные вложения фирмы: оценка инвестиционных проектов и дивидендная политика
Цель изучения темы:
Рассмотрение роли долгосрочных вложений фирмы, а именно ознакомление с инвестиционными проектами и дивидендной политикой.
Задачи:
Оглавление
6.1. Долгосрочные вложения международной фирмы и их виды
Виды долгосрочных вложений международной фирмы:
Принятие решения об осуществлении долгосрочных финансовых инвестиций сложнее по сравнению с краткосрочными. Долгосрочные финансовые решения отличаются от краткосрочных:
Задачей финансового менеджмента является достижение поступательного роста максимально возможного дивиденда по обыкновенной акции при сохранении устойчивого уровня безопасности доходов компании.
Важна не максимизация доходности на акцию в отдельно взятой сделке (статический аспект прибыли), а максимизация благополучия держателя акции (динамический аспект прибыли). Здесь учитываются:
Долгосрочные решения финансового менеджера сводятся к следующим видам:
Бюджетирование капитала состоит из 5 взаимосвязанных шагов:
Способы зарубежного инвестирования ранжируются:
Прямые иностранные инвестиции сопряжены с наибольшими рисками, но существует ряд обстоятельств, побуждающих фирму идти на такой повышенный риск:
Особенности международного бюджетирования капитала
При анализе бюджета капиталовложений используются те же основные принципы, что и при анализе внутренних операций. Но существуют и особенности, которые накладывают ограничения на выбор инвестиционного проекта международным менеджером:
1. Оценки потоков денежной наличности для материнской компании — это дивиденды и роялти, полученные от дочерней компании и вывозимые на родину.
Роялти – выплаты за использование активов, находящихся за рубежом, таких как фирменные знаки, патенты, авторские права и иные виды экспертных документов, согласно подписанным контрактам, которые носят название лицензионных соглашений.
2. Потоки денежной наличности должны быть конвертированы в валюту страны происхождения материнской компании, следовательно, они подвержены будущим валютным рискам.
3. Дивиденды и роялти облагаются налогами – как иностранными правительствами, так и правительством страны базирования материнской компании. Иностранное правительство может также ограничить размер денежных доходов, репатриируемых в страну материнской компании. В результате для целей анализа ПИИ могут быть использованы только те денежные потоки, которые дочерняя компания может законным образом передавать материнской компании.
4. При оценке стоимости капитала учитывается большая рискованность иностранного проекта по сравнению с внутренним из-за валютных и политическим рисков.
Инвестиционный анализ позволяет устранить влияние изменений валютного курса с помощью подбора инструментов для хеджирования валютных рисков. Международный менеджер должен оценить стоимость затрат, связанных с хеджированием, и вычесть их из прогнозируемых потоков денежной наличности по данному проекту. При этом менеджер должен понимать, что полное хеджирование валютного риска часто невозможно.
Премия за политический риск в общем случае не добавляется к стоимости капитала для установления суммы, выплачиваемой за страхование. Если возникают серьезные опасения о возможности экспроприации активов за рубежом, то значительные инвестиции в эту страну не направляются.
Действия материнской компании по снижению потенциальных потерь от экспроприации::
Любая МНК или ТНК имеет собственный портфель инвестиционных проектов. При ограниченности денежных ресурсов принимаются к исполнению из этого портфеля лишь некоторые проекты, которые увеличивают чистый денежный поток компании в целом.
6.2. Оценка инвестиционных проектов. Итоговые оценки
Инвестиционный проект оценивается на различных уровнях управления.
Вначале оценивается доходность самого проекта, далее исследуется поток дивидендов, сопряженный с этим инвестиционным проектом на уровне материнской компании. Окончательное решение принимается, если проект соответствует инвестиционному портфелю фирмы в целом.
Критерии оценки единичного инвестиционного проекта:
Чистая приведенная стоимость проекта (NPV) – это стоимость всех текущих и будущих чистых денежных поступлений, скорректированных с учетом временной стоимости денег.
Чистое денежное поступление – сумма всех денежных поступлений в компанию за рассматриваемый период времени за вычетом всех денежных платежей за тот же отрезок времени.
Необходимым критерием принятия варианта инвестиционного проекта является положительность сальдо накопленных реальных денег в любом временном интервале, где фирма осуществляет затраты или получает доходы. Отрицательное сальдо накопленных реальных денег свидетельствует о необходимости привлечения дополнительных собственных или заемных средств и отражения этих средств в расчетах эффективности.
При сравнении различных вариантов инвестиционных проектов и выборе лучшего из них используются четыре интегральных показателя:
1) Срок окупаемости (РР) – ожидаемое число лет, в течение которых будут возмещены первоначально сделанные инвестиции. Это период, начиная с которого первоначальные вложения и другие затраты, связанные с инвестиционным проектом, покрываются суммарными результатами его осуществления. Определяется расчетом кумулятивного денежного потока, дисконтированного по цене капитала проекта, и нахождения того момента, когда он будет равен нулю.
Метод чистой текущей стоимости (NPV) состоит в следующем:
Результаты расчетов показывают, сколько средств нужно было бы вложить сейчас для получения запланированных доходов, если бы ставка доходов была равна барьерной ставке (для инвестора ставке процента в банке, в ПИФе и т.д., для предприятия цене совокупного капитала или через риски). Подытожив текущую стоимость доходов за все годы, получим общую текущую стоимость доходов от проекта (PV):
CFt – ожидаемый приток денежных средств в периоде t;
r – барьерная ставка (ставка дисконтирования).
В случае, когда затраты на проект осуществляются в несколько этапов, NPV рассчитывается по следующей формуле:
NCFt – чистый ожидаемый приток (отток) денежных средств в периоде t;
r – барьерная ставка (ставка дисконтирования).
Чистый ожидаемый приток (отток) денежных средств в периоде t рассчитывается следующим образом:
It – ожидаемые расходы по проекту в периоде t.
Если расчет NPV инвестиционного проекта дает ответ на вопрос, является ли проект эффективным при заданной цене капитала, то IRR определяется в процессе расчета и затем сравнивается с требуемой инвестором нормой дохода на вкладываемый капитал, IRR характеризует ожидаемую доходность проекта.
В случае, когда IRR равна или больше требуемой инвестором нормы дохода на капитал, инвестиции в данный проект оправданы, и может рассматриваться вопрос о его принятии. В противном случае инвестиции в данный проект нецелесообразны.
4) Индекс рентабельности (PI) – это отношение приведенной стоимости притоков денежных средств к приведенной стоимости затрат:
Индекс рентабельности инвестиций отвечает на вопрос: каков уровень генерируемых проектом доходов, получаемых на одну единицу капитальных вложений.
Показатель PI наиболее целесообразно использовать для ранжирования имеющихся вариантов вложения средств в условиях ограниченного объема инвестиционных ресурсов.
Инвестиционный проект может быть принят, если его PI > 1, чем выше PI, тем привлекательнее проект.
Критерии NPV, IRR и PI с позиции математики взаимосвязаны, т. е. приводят к одинаковому ответу на вопрос – принять или отвергнуть проект: если NPV > 0, то IRR > r и его PI > 1.
Получение итоговых оценок.
Для целей анализа доходности инвестиционного проекта финансовому менеджеру лучше пользоваться методами, основанными на дисконтировании денежных потоков.
Причины такого предпочтения:
С помощью дисконтирования все будущие потоки приводятся к эквивалентным «сегодняшним» значениям (текущим стоимостям) путем учета процентов, которые были бы получены, если деньги поступят немедленно.
После оценки непосредственно выгодности инвестиционного проекта международный финансовый менеджер должен скорректировать полученный с учетом данного инвестиционного проекта поток нетто-приведенной стоимости на уровне фирмы на:
Эффект дополнительных продаж связан с возможностью для фирмы при осуществлении рассматриваемого инвестиционного проекта создать дополнительный спрос на поставки продукции со стороны родительской компании и ее подразделений. Данный поток будет являться положительным для рассматриваемого проекта.
Комиссионные и роялти, выплачиваемые по данному проекту – это отрицательные потоки для рассматриваемого инвестиционного проекта и положительные потоки для материнской компании. Поэтому общая сумма комиссионных и роялти, полученных от проекта, в инвестиционном анализе должна рассматриваться со знаком «+».
Также необходимо учитывать валютные и политические риски, связанные с инвестиционным проектом, на основе странового рейтинга государства, где он будет осуществляться. При этом все полученные цифры являются суждениями о будущих величинах и в них уже заложен определенный риск. Поэтому при принятии окончательного решения об инвестировании средств требуются суждения высшего топ-менеджера.
В случае если рассматриваемый проект увеличивает суммарный чистый денежный поток фирмы, в целом, то инвестиционный проект принимается к исполнению.
Помимо осуществления инвестиционных проектов за рубежом часть долгосрочных ресурсов может быть использована для вложений в капитальные и долгосрочные ценные бумаги. Возможные альтернативы, их преимущества и недостатки были рассмотрены ранее.
Политика портфельного инвестирования фирмы раскрывается в других курсах.
6.3. Основные типы дивидендной политики и варианты их использования
Дивидендная политика компании должна создавать баланс между благоприятным инвестиционным имиджем и покрытием текущих инвестиционных потребностей компании на основе оптимизация пропорций между капитализируемой и потребляемой ее частями.
Принципы осуществления этой задачи:
Менталитет собственников компании может быть направлен на:
Если собственники (акционеры) нуждаются в постоянном притоке текущих доходов или не приемлют риски, связанные с длительным ожиданием этих доходов в будущем периоде, они будут настаивать на обеспечении высокой доли потребляемой прибыли в процессе ее распределения.
Если собственники не нуждаются в высоких текущих доходах и предпочитают еще более высокий уровень этих доходов в предстоящем периоде за счет реинвестирования капитала, доля капитализируемой части прибыли будет возрастать.
Пропорция может меняться во времени в связи с изменением внешних и внутренних условий деятельности компании.
Принципы стабильности и предсказуемости политики распределения прибыли:
Соблюдение этих принципов особенно важно в условиях «распыления собственности» (например, в крупных акционерных компаниях с большим количеством акционеров).
Сравнительная динамика финансового результата и дивидендов:
Основные теории влияния размера выплачиваемых дивидендов на цены акций (рыночную стоимость компании) и благосостояние акционеров:
Теория начисления дивидендов по остаточному принципу (независимости, иррелевантности дивидендов):
Предложили данную теорию Ф. Модильяни и М. Миллер в 1961 г. Согласно данной теории, величина дивидендов не влияет на изменение совокупного дохода акционеров, поэтому дивиденды начисляются после того, как изучены все возможности реинвестирования прибыли. Дивиденды выплачивают только если профинансированы все приемлемые инвестиционные проекты. Если всю сумму чистой прибыли целесообразно направить на инвестиции, то дивиденды не выплачивают.
Дисконтированная стоимость обыкновенных акций после возмещения за счет чистой прибыли всех осуществленных инвестиционных проектов и полученные по остаточному принципу дивиденды соответствует издержкам по изысканию дополнительных источников финансирования.
Теория признает определенное влияние дивидендной политики на цену акционерного капитала, но объясняет это не собственно влиянием величины дивидендов, а информационным эффектом – информация о дивидендов, в частности об их увеличении, провоцирует акционеров на увеличение цены акций.
Теория основана на ряде ограничений: нет налогов на юридических и физических лиц, отсутствуют расходы по эмиссии и транзакционные затраты, инвесторам безразличен выбор между дивидендами или доходами от прироста капитала, инвестиционная политика компании независима от дивидендной.
Теория предпочтительности дивидендов:
Дивидендная политика непосредственно влияет на совокупное богатство акционеров. Основной аргумент основоположника теории М. Гордона состоит в том, что инвесторы (исходя из принципа минимизации риска) всегда предпочитают текущие дивиденды возможным будущим доходам от прироста курсовой стоимости акций. Поэтому максимизация дивидендных выплат предпочтительнее, чем капитализация прибыли.
Текущие дивидендные выплаты понижают уровень неопределенности инвесторов относительно выгодности инвестирования в акции данной компании, тем самым их устраивает меньшая норма доходности на вложенный капитал, что приводит к росту рыночной стоимости акционерного капитала.
Оппоненты теории утверждают, что полученный в форме дивидендов доход все равно реинвестируется затем в акции своей или аналогичной компании, что не позволяет использовать фактор риска как аргумент в пользу той или иной дивидендной политики.
Теория минимизации дивидендов (налоговой дифференциации):
Разработана в конце 70-х – начале 80-х гг. ХХ в. Литценбергером и К.Рамасвами). Согласно этой теории эффективность дивидендной политики определяется критерием минимизации налоговых выплат по текущим и будущим доходам акционеров. Иначе: с позиции акционеров, приоритетное значение имеет не дивидендная, а капитализированная доходность, если доход от капитализации облагается налогом по меньшей ставке, чем полученные дивиденды.
Вследствие того, что на западе налогообложение дивидендов, как правило, выше, чем будущих доходов (с учетом ставки налогообложения, фактора текущей стоимости денег), дивидендная политика должна обеспечивать минимизацию дивидендных выплат и максимизацию капитализируемой прибыли. Это обеспечивает наибольшую налоговую защиту дохода собственников.
Однако такая политика может не устроить многих мелких акционеров, нуждающихся в текущих выплатах.
Для российской практики теория не актуальна, т. к. наша система налогообложения устанавливает более низкое налогообложение как раз для дивидендных выплат (6% для юридических и физических лиц) и более высокие налоговые ставки на доходы, полученные от роста курсовой стоимости акций (налог на прибыль юридических лиц составляет 24%, подоходный налог с физических лиц — 13%). В США ставки налогообложения периодически менялись, однако в любом случае различие между ними сохранялось (например, по налоговому законодательству США 1992 г. доход по дивидендам облагался по ставке 31 %, а доход от прироста капитала – 28 %), кроме того, уплата налога на доход от капитализации осуществляется лишь при реализации акций.
Сигнальная теория дивидендов:
Основные модели оценки текущей рыночной стоимости акций в качестве исходного элемента используют размер выплачиваемых по ним дивидендов. Таким образом, рост уровня дивидендных выплат определяет автоматическое повышение котируемой рыночной стоимости акций на фондовом рынке. При продаже таких акций акционеры получают дополнительный доход.
Выплата высоких дивидендов свидетельствует о том, что компания находится на подъеме и ожидается существенный рост прибыли в будущем. Данная теория связана с равнодоступностью информации для всех участников фондового рынка, что оказывает значительное влияние на колебание рыночной стоимости.
Теория соответствия дивидендной политики составу акционеров:
Компания должна осуществлять такую дивидендную политику, которая соответствует ожиданиям большинства акционеров. Если основной состав акционеров заинтересован в получении дивидендов, то именно эту дивидендную политику следует предпочесть компании. Акционеры, не согласные с такой практикой, реинвестируют капитал в другие компании, и состав акционеров становится однородным. Так, например, акционеры высокотехнологичных компаний, как правило, готовы к высокому риску и не рассчитывают на высокие дивиденды. Они предполагают, что компании будут инвестировать всю прибыль в развитие своего быстрорастущего бизнеса, и, соответственно, рост курсовой стоимости будет несравнимо выше. По этой причине многие высокотехнологичные компании (например, телекоммуникационного сектора) вообще не платят дивидендов, что в целом устраивает их акционеров.
Применение указанных теорий позволило сформировать три подхода к выбору дивидендной политики компании:
Основные типы дивидендной политики:
Определяющий подход к формированию ДП
Варианты используемых типов дивидендной политики